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在A股五千多家上市公司里，名稱帶“綠”的有17家，去年漲得動(dòng)只有6家。跌得最多的，實(shí)屬去年5月更名的隆基綠能(行情601012,診股)，從去年更名至今，累計(jì)跌了3成多，如果從去年高位算起，復(fù)權(quán)跌幅甚至接近了5成。

作為光伏龍頭企業(yè)，隆基改名“綠能”，是承載著企業(yè)堅(jiān)定綠色能源發(fā)展道路的愿景。

但看一眼腳下的路，行業(yè)預(yù)期增速換擋，產(chǎn)能過剩帶來競爭格局惡化隨著去年8月高點(diǎn)的回調(diào)逐漸price in，各環(huán)節(jié)都是如此。

一年里，競爭船票的企業(yè)相繼涌現(xiàn)，硅片的中環(huán)，組件的晶科、晶澳、天合等虎視眈眈，用兇猛的擴(kuò)產(chǎn)和新電池布局來爭奪市場空間。相對來說，隆基更像一頭獅王在對一群年輕力壯的狼群，守護(hù)領(lǐng)地似乎有些力不從心。

過去幾個(gè)季度的財(cái)務(wù)表現(xiàn)似乎也在說明，隆基的成本優(yōu)勢正逐漸被磨平，在接下來的內(nèi)卷競爭中，它該如何應(yīng)對？

01

一門技術(shù)打天下的時(shí)代已過去

現(xiàn)代營銷學(xué)之父菲利普·科特勒說過，質(zhì)量決定產(chǎn)品，而品牌決定價(jià)值。

好的品牌就是公司最重要的資產(chǎn)，是企業(yè)長期存續(xù)的核心競爭力，往往于市場快速增長的階段形成認(rèn)知。

光伏行業(yè)也遵循著一樣的規(guī)矩，終端組件對應(yīng)著不同的應(yīng)用場景，比如地面電站，屋頂光伏，漁光互補(bǔ)等等，不同場景的消費(fèi)屬性讓品牌價(jià)值得以延伸。

2022年，國內(nèi)新增裝機(jī)87.4GW，其中分布式光伏新增裝機(jī)量達(dá)到51.1GW，連續(xù)兩年占比超過50%。

隆基的設(shè)想是，隨著產(chǎn)業(yè)發(fā)展成熟，需要不同技術(shù)路線的產(chǎn)品去滿足不同細(xì)分市場的需求。

打破制造業(yè)千篇一律的刻板印象，提供差異化的服務(wù)價(jià)值，是隆基應(yīng)對高速增長的分布式光伏市場建立的商業(yè)定位。

效率已經(jīng)到達(dá)峰值的P型電池顯然無法幫助實(shí)現(xiàn)這一定位。在N型電池路線上，原本不擅于電池創(chuàng)新的隆基意外地選擇開辟HPBC這條路線，為此研發(fā)了3年，耗資數(shù)十億。

效果是值得肯定的。

隆基去年發(fā)布的基于HPBC技術(shù)的全新組件Hi-MO6，效率達(dá)到了26.81%，打破已知的晶硅太陽能(行情000591,診股)電池效率紀(jì)錄。今年3月份宣布年產(chǎn)29GW的HPBC電池全面投產(chǎn)，同時(shí)還啟動(dòng)了30GW的TOPCon電池項(xiàng)目，預(yù)計(jì)今年8月份投產(chǎn)。

外界之所以對隆基堅(jiān)持HPBC路線保有一定的期待，因?yàn)閺亩嗑У絾尉Ч杵瑫r(shí)代，都是隆基在主導(dǎo)應(yīng)用變革，加上行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)和資金實(shí)力，能夠在技術(shù)上迅速搶占份額。

但無奈還是太慢。

在另一邊，從去年開始，其他一體化廠商擴(kuò)大了對TOPCon電池的投資，設(shè)備條件和降本空間已經(jīng)趨于成熟。擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)作最快的晶科，到年底產(chǎn)能可達(dá)到48.6GW。根據(jù)預(yù)測，今年TOPCon的市占率將從7%迅速提升至20%。

此前隆基面對大干快上的TOPCon顯得云淡風(fēng)輕，現(xiàn)在又火急火燎地?cái)U(kuò)產(chǎn)，讓人有些看不懂了。

仔細(xì)一想，可能有兩點(diǎn)原因，一是下游TOPCon導(dǎo)入情況良好，客戶有需求，為了彌補(bǔ)產(chǎn)能做出了一些調(diào)整。

二是HPBC一季度的投產(chǎn)情況不達(dá)預(yù)期，盡管公司比較自信，說歐洲客戶抱怨產(chǎn)品太慢，暫時(shí)看不到銷售成績，對于一年的出貨量占比，公司只是給出了15%-20%的指引。

既然不能快速上HPBC，只能回過頭做相對成熟的TOPCon，但再卷儼然慢一拍了。股價(jià)的持續(xù)回調(diào)，恰恰反映了市場對隆基戰(zhàn)略執(zhí)行結(jié)果感到失望。

光伏是個(gè)越越來越內(nèi)卷的行業(yè)，即使新電池技術(shù)苗頭剛起，搶先擴(kuò)大規(guī)模只會(huì)帶來暫時(shí)性的領(lǐng)先地位，在同質(zhì)化競爭里最后發(fā)揮關(guān)鍵作用的依然還是成本優(yōu)勢。

隆基一貫的調(diào)性是“踏實(shí)穩(wěn)健”，技術(shù)不成熟，就不會(huì)大量擴(kuò)產(chǎn)。相比之下，當(dāng)前行業(yè)增速依舊強(qiáng)勁，市場更加偏好擴(kuò)張更兇、盈利更快的企業(yè)，以他們的標(biāo)準(zhǔn)，隆基的“進(jìn)擊態(tài)度”是差強(qiáng)人意的。

02

業(yè)績失速，優(yōu)勢流失

上個(gè)月，光伏企業(yè)紛紛公布年度業(yè)績，從絕對值看，隆基和通威是行業(yè)最大體量的兩家公司。

但與通威增速翻倍的業(yè)績截然相反，隆基卻是一體化企業(yè)里業(yè)績增速下滑得最快的一個(gè)。而與隆基相比，多數(shù)其他組件廠商也收獲了令人艷羨的業(yè)績增長。

從毛利率看，隆基的成本優(yōu)勢也逐漸流于平均。

前幾年公司保持在20%以上的毛利率，主鏈里只有不斷漲價(jià)的硅料環(huán)節(jié)更高。然而去年公司的毛利率只有15.38%，比21年下滑了4.81%，公司原材料成本的增長高于其營收增速。晶科、晶澳的毛利率分別為10.5%、14.78%。

而到了一季度，晶澳的毛利率（19.11%）已經(jīng)超過了隆基（17.91%），今年組件廠商紛紛轉(zhuǎn)向一體化布局，加強(qiáng)成本管控，又較早布局N型電池，相近的成本結(jié)構(gòu)N型組件溢價(jià)高出0.1元/W左右。

隆基的ROE還能保持較高水平，主要依靠凈利率的穩(wěn)定表現(xiàn)，來自毛利率領(lǐng)先加上出色的成本控制能力。不過，凈利潤中還有一部分來自與硅料企業(yè)共同投資的權(quán)益硅料利潤，扣除這部分投資收入，可以看出來，隆基主業(yè)的盈利能力出現(xiàn)了明顯的下滑，只是被投資收益所掩蓋了。

從單瓦指標(biāo)來看，2022年硅片的單瓦平均收入提升到了0.90元/w，提升了4分錢，其中0.38元來自成本的提升；組件平均毛利略微下滑，為0.25元/W，逐漸迫近行業(yè)平均水準(zhǔn)。

前面提到，毛利率下滑的主要原因來自原材料的成本控制出現(xiàn)了失誤。供需變化引發(fā)的價(jià)格波動(dòng)一直影響著該行業(yè)利潤的分配。

去年年末硅片率先降價(jià)，隆基搜刮了一定量的低價(jià)外銷訂單。今年1月份硅料價(jià)格跌破了18萬元/噸，隨后又因?yàn)椴少徯枨笤黾釉俣确磸椀?4萬元/噸以上。

在硅料下跌期間，公司會(huì)與硅料廠商協(xié)商根據(jù)終端硅片價(jià)格來調(diào)整硅料成本，但沒有料到隨著石英砂供應(yīng)緊缺，硅片價(jià)格繼續(xù)反彈，最終成本核算里，原本期望硅料一同下跌的愿望撲空了。

董事長鐘寶申也在業(yè)績會(huì)坦言，硅片去年85.87GW的規(guī)模太大，采取穩(wěn)健的應(yīng)對策略卻沒有起到積極的作用。

03

接下來是生存

隨著行業(yè)產(chǎn)能的大量釋放，過剩風(fēng)險(xiǎn)在快速積累，隆基也在面對越來越猛烈的同行內(nèi)卷競爭。

去年年底中環(huán)將硅片產(chǎn)能擴(kuò)大至140GW，超過了隆基。通威去年也高調(diào)宣布進(jìn)入組件環(huán)節(jié)，憑借硅料+電池片的優(yōu)勢掀起了低價(jià)競爭。一體化廠商晶科、晶澳、天合相繼提升一體化水平，去年上半年晶科出貨量一度領(lǐng)先隆基，四家最終出貨量的差距也在縮小。

擴(kuò)產(chǎn)或許是隆基應(yīng)對對手內(nèi)卷的一個(gè)被動(dòng)策略。

2022年底，隆基的硅片產(chǎn)能為133GW，電池片產(chǎn)能為50GW，組件為85GW；今年產(chǎn)能目標(biāo)硅片190GW，電池片110GW，組件130GW，其中電池片計(jì)劃產(chǎn)能翻了一倍，相比前幾年發(fā)力顯著。

過去幾年隆基在生產(chǎn)方面較為克制，一方面擔(dān)心加速行業(yè)競爭過剩，另一方面也有上游原材料上漲的壓力。這輪擴(kuò)產(chǎn)之后，按照今年全球裝機(jī)需求350GW的指引，大約能夠滿足1/3的需求。

而電池、組件端的生產(chǎn)由下游需求決定，生產(chǎn)周期較短，可以快速擴(kuò)產(chǎn)回收。硅料、硅片已經(jīng)沒有太大的技術(shù)降本空間，更多要控制價(jià)格波動(dòng)和毛利率水平。未來的核心競爭點(diǎn)會(huì)集中在電池技術(shù)路線競爭和終端市場份額爭奪上。

但生存的威脅不光來自行業(yè)競爭，隨著逆全球化趨勢加深，未來光伏制造業(yè)產(chǎn)能還將趨于分散化。當(dāng)前各國都在出臺(tái)制造業(yè)回流本土的政策，美國和印度歷年來屢屢對中國光伏產(chǎn)品進(jìn)口施加限制，我們的光伏產(chǎn)品未來可能更難進(jìn)入到這兩個(gè)市場里。

制造業(yè)轉(zhuǎn)移帶來高昂的成本負(fù)擔(dān)是另外的考量，光伏產(chǎn)能只能戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)移到東南亞的新興市場里，仍要面臨美國的關(guān)稅阻撓；如果考慮在美國建廠，則能享受到IRA政策的稅收抵減。

一面是大棒，一面是胡蘿卜。光伏如今的境地同其他新能源制造產(chǎn)業(yè)是無比的相似，想要打入其他國家的市場，本土產(chǎn)能或是必要的前提，隆基只能順應(yīng)這個(gè)趨勢，比如前不久與美國公司達(dá)成協(xié)議，將在美國打造一座5GW的光伏組件廠。

去年隆基在美洲地區(qū)的出口比例顯著減少，對歐洲、中東、非洲等滲透率較低的市場進(jìn)行開拓，增速高于整體營收。公司管理層預(yù)計(jì)，接下來3-4年，全球光伏的遠(yuǎn)期市場需求還可以看到500-1000GW。

但即是如此，隆基當(dāng)前要面臨的競爭壓力還是避免不了。畢竟遠(yuǎn)水解不了近渴，別人現(xiàn)在拿刺刀跟你拼的時(shí)候沒有躲避的余地。

隆基想要挽回市場投資者的信心，還需要拿出更多的成績出來。

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