2月14日晚間，證監會發布了修改后的《上市公司證券發行管理辦法》《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》和《上市公司非公開發行股票實施細則》(統稱為“再融資新規”)，此次修改顯著放寬了對主板(中小板)、創業板上市公司定向增發股票的監管要求，具體包括對認購者限售期、定向發行對象人數、最高發行折價、定價基準日認定等方面的放松。

投行人士王驥躍表示，再融資新規體現了資本市場市場化、法治化的改革方向，解除了對上市公司再融資的不必要限制，有利于上市公司利用資本市場做大做強。

再融資新規的主要內容包括：

1、取消創業板公開發行證券最近一期末資產負債率高于45%的條件;取消創業板非公開發行股票連續2年盈利的條件;將創業板前次募集資金基本使用完畢，且使用進度和效果與披露情況基本一致由發行條件調整為信息披露要求。

2、上市公司董事會決議提前確定全部發行對象且為戰略投資者等的，定價基準日可以為關于本次非公開發行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發行期首日。

3、調整非公開發行股票定價和鎖定機制，將發行價格由不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折;將鎖定期由36個月和12個月分別縮短至18個月和6個月，且不適用減持規則的相關限制;將主板(中小板)、創業板非公開發行股票發行對象數量由分別不超過10名和5名，統一調整為不超過35名。

4、適當延長批文有效期，方便上市公司選擇發行窗口。將再融資批文有效期從6個月延長至12個月。

5、不斷完善上市公司日常監管體系，嚴把上市公司再融資發行條件，加強上市公司信息披露要求，強化再融資募集資金使用現場檢查，加強對“明股實債”等違法違規行為的監管。

6、上市公司應綜合考慮現有貨幣資金、資產負債結構、經營規模及變動趨勢、未來流動資金需求，合理確定募集資金中用于補充流動資金和償還債務的規模。

7、上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量原則上不得超過本次發行前總股本的30%。

8、上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。前次募集資金基本使用完畢或募集資金投向未發生變更且按計劃投入的，可不受上述限制，但相應間隔原則上不得少于6個月。

9、上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形。

10、明確新老劃斷，再融資新規自發布起實施，施行后，再融資申請已經發行完畢的，適用修改之前的相關規則;在審或者已取得批文、尚未完成發行且批文仍在有效期內的，適用修改之后的新規則，上市公司履行相應的決策程序并更新申請文件或辦理會后事項后繼續推進，其中已通過發審會審核的，不需重新提交發審會審議，已經取得核準批文預計無法在原批文有效期內完成發行的，可以向證監會申請換發核準批文。

1

看點一：再融資迎政策放松

去年11月8日征求意見的再融資新規，終于迎來了最終稿的落地。

2013年以后，A股市場定增融資規模一度大幅上升，與上市公司融資需求上升、偏寬松的監管環境有關。當然在市場走向過度繁榮的過程中，一些上市公司利用定增籌資也存在脫離主業、炒概念等現象，而一些二投資者參與定增也存在偏重發行價格的折扣，限售期滿后，套利資金集中減持損害中小投資者利益等問題，2017年定增監管因此顯著收緊。疊加2018年以來的市場下行，A股定增業務明顯萎縮。

證監會相關部門負責人表示，此前的再融資規則在規范上市公司證券發行行為，保護投資者合法權益和社會公共利益，尤其是在提高直接融資比重，支持實體經濟發展，深化供給側結構性改革，服務區域協調發展、綠色發展、“一帶一路”、軍民融合發展、國企改革等方面發揮著重要作用。為進一步提高再融資服務實體經濟發展的能力，證監會按照注冊制的理念，對現行再融資規則中制定時間較早、不能適應市場形勢發展需要的部分規定進行調整，切實解決企業融資難、融資貴問題，積極支持上市公司充分利用資本市場做優做強，提高直接融資特別是股權融資比重。

和此前的征求意見稿相比，核心條款均有所保留。投行人士王驥躍表示，體現了資本市場市場化、法治化的改革方向，解除了對上市公司再融資的不必要限制，有利于上市公司利用資本市場做大做強。推動再融資制度改革，提升再融資的便捷性和制度包容性，提高股權融資比重，服務實體經濟發展。

2

看點二：修改思路——發揮市場定價機制

證監會相關部門負責人表示，此次修訂：

一是大力推動上市公司提高質量。精簡優化現行再融資發行條件，降低硬性門檻，規范上市公司再融資行為，切實提高公司治理和財務信息披露質量。支持上市公司便捷融資，促進上市公司真實透明合規，讓投資者認可的公司融到更多發展資金，切實提升上市公司整體質量，夯實資本市場可持續發展的基石。

二是落實以信息披露為核心的注冊制理念。建立更加嚴格、全面、深入、精準的信息披露要求，督促上市公司以投資者投資決策需求為導向，真實準確完整地披露信息;審核標準、程序、內容、過程公開透明，增強市場可預期性。

三是努力提高上市公司融資效率。調整再融資市場化發行定價機制，充分發揮市場對資源配置的決定性作用，形成買賣雙方充分博弈，市場決定發行成敗的良性局面，提升再融資的便捷性。

3

看點三：創業板再融資大幅松綁

再融資新規有不少亮點，其中就創業板再融資大松綁，具體包括了精簡發行條件，拓寬創業板再融資服務覆蓋面。取消了三大“限制”：

一是取消創業板公開發行證券最近一期末資產負債率高于45%的條件;

二是取消創業板非公開發行股票連續2年盈利的條件;

三是將創業板前次募集資金基本使用完畢，且使用進度和效果與披露情況基本一致由發行條件調整為信息披露要求。

王驥躍表示，此次創業板再融資規則的完善，將便利創業板再融資發行，響應市場呼吁，有利于提高創業板公司上市公司質量。

新時代證券首席經濟學家潘向東指出，取消創業板公開發行證券最近一期末資產負債率高于45%的條件，取消創業板非公開發行股票連續兩年盈利的條件，可以拓寬創業板再融資服務的覆蓋面，便于高科技企業融資，助推我國經濟轉型，實現經濟增長的新舊動能轉換。

4

看點四：定向增發品種從9折改到8折，發行對象擴至35名

再融資新規還明確，優化非公開制度安排，支持上市公司引入戰略投資者。上市公司董事會決議提前確定全部發行對象且為戰略投資者等的，定價基準日可以為關于本次非公開發行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發行期首日;調整非公開發行股票定價和鎖定機制，將發行價格由不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折;將鎖定期由36個月和12個月分別縮短至18個月和6個月，且不適用減持規則的相關限制;將主板(中小板)、創業板非公開發行股票發行對象數量由分別不超過10名和5名，統一調整為不超過35名。

廣發投行總監朱保力認為，從政策初衷來看，再融資監管政策朝著和IPO注冊制一樣的心態去推進，把真正定價權和決策權交給市場。這是再融資新規比較明顯的特征，也是監管將來用于激發市場活力的手段和政策。

“從明年甚至未來一段時間再融資規模和數量來看，預期仍然較為樂觀。但需要關注的是，不少投資者在過去三年中通過參與上市公司再融資行為損失較為嚴重，這是一個慢慢恢復的過程，但其有利的一面是，未來上市公司在做再融資發行的時候，單純通過政策或者二級市場尋找套利的行為會越來越少，有利于資本市場正本溯源。”朱保力說。

九泰基金投資事業部總經理兼執行投資總監劉開運認為，本次再融資政策的放松，將會明顯降低投資者在定增投資方面的不確定性，大幅提升投資者參與定增投資的熱情，進而大幅改善上市公司的融資環境。

另外，再融資新規明確，適當延長批文有效期，方便上市公司選擇發行窗口。將再融資批文有效期從6個月延長至12個月。

5

看點五：審核標準明確，適度放寬非公開發行股票融資規模限制

為規范和引導上市公司聚焦主業、理性融資、合理確定融資規模、提高募集資金使用效率，防止將募集資金變相用于財務性投資，再融資審核按以下四方面要求把握：

一是上市公司應綜合考慮現有貨幣資金、資產負債結構、經營規模及變動趨勢、未來流動資金需求，合理確定募集資金中用于補充流動資金和償還債務的規模。通過配股、發行優先股或董事會確定發行對象的非公開發行股票方式募集資金的，可以將募集資金全部用于補充流動資金和償還債務。通過其他方式募集資金的，用于補充流動資金和償還債務的比例不得超過募集資金總額的30%;對于具有輕資產、高研發投入特點的企業，補充流動資金和償還債務超過上述比例的，應充分論證其合理性。

二是上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量原則上不得超過本次發行前總股本的30%。

三是上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。前次募集資金基本使用完畢或募集資金投向未發生變更且按計劃投入的，可不受上述限制，但相應間隔原則上不得少于6個月。前次募集資金包括首發、增發、配股、非公開發行股票。上市公司發行可轉債、優先股和創業板小額快速融資，不適用本條規定。

四是上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形。

6

看點六：加強對“明股實債”等違法違規行為的監管

證監會表示，將不斷完善上市公司日常監管體系，嚴把上市公司再融資發行條件，加強上市公司信息披露要求，強化再融資募集資金使用現場檢查，加強對“明股實債”等違法違規行為的監管。

王驥躍預計會有很多上市公司推出再融資預案，但市場資金是有限的，不是推出預案就能發得出去的，發行端的競爭會很激烈，投資者要挑選公司，從而以市場壓力來分化公司。對于投行來說，會是一塊大蛋糕，但發行環節市場化壓力顯現，發行能力弱的券商也不見得能吃到多少。對于普通投資者來說，要更注意識別投資風險，對圈錢而不發展的公司要回避了。

另外，再融資新規還明確了新老劃斷，《再融資規則》施行后，再融資申請已經發行完畢的，適用修改之前的相關規則;在審或者已取得批文、尚未完成發行且批文仍在有效期內的，適用修改之后的新規則，上市公司履行相應的決策程序并更新申請文件或辦理會后事項后繼續推進，其中已通過發審會審核的，不需重新提交發審會審議，已經取得核準批文預計無法在原批文有效期內完成發行的，可以向證監會申請換發核準批文。

關鍵詞： 上市公司 再融資新規