来源：基本面力场

承德露露在3月16日发布了2018年年报，全年实现营收21.22亿元、同比增长0.48%，实现净利润4.13亿元、同比下滑了-0.13%。从这两个主要数据来看，承德露露的业绩表现是低于市场预期的，因此该公司在3月18日开盘后一度快速下跌超2%，随后伴随着市场整体的强势而回暖。

二级市场总是阴晴不定，力场君还是带大家简要分析一下承德露露的数据，就算是低于预期的，也大致了解一下问题出在哪里，以及演变趋势。

好的方面

先来说好的方面，尽管承德露露2018年净利润没有增长，还微幅下滑，但是经营净现金流大幅增长。年报显示该公司2018年经营活动现金流量净额高达5.23亿元、同比增长了251.48%，是表现最抢眼的一项数据，不仅同比大幅增加了约3.7亿元，而且相比同期净利润还多出了上亿元。

导致承德露露现金净流量大幅增加的原因，最重要的就是预收账款的增加，年报显示该公司年末预收账款余额高达6.25亿元，相当于2017年末3.92亿元的1.5倍以上。

一方面是销售额几无增长，另一方面却是预收的大量增加，加之存货余额并未减少(说不明是产能不足导致的断货)，这也就意味着，承德露露在仓库中有大量的产成品，同时也已经收了经销商的货款，但就是不发货、不缺认为收入利润。这组数据指向承德露露是有故意压货的嫌疑，在为2019年的业绩埋伏笔、打基础。

特别值得一提的是，如果承德露露在发货过程中，保持预收账款余额与2017年末一致，就意味着2018年能够多收入2亿元以上，将一举扭转该公司营业额同比下滑的趋势。当然，年报已出，没有“假设”。

上述两个因素，也是承德露露在本次年报中，能够提出总额达3.91亿元现金分红方案的底气所在。但是依照力场君来看，承德露露完全有可能在分红方面更大方一些。理由如下：

即便按照季度衡量，承德露露的经营性现金流表现也是不错的，尽管个别季度会出现经营活动资金净流出，单从最近两年、共8个季度情况来看，单季度经营活动净现金流出峰值是2017年1季度的-4.18亿元。对于这样的现金流波动，承德露露储备的近20亿元货币资金，略显冗余。

在经典财务分析框架下，一家公司的货币资金储备的恰当值，应不低于单季度资金流出的预计峰值;同时，单以经营活动资金流出需求来看，激进者的货币资金持有量应大体相当于一个季度的资金支出需求，即便是保守的货币资金管理，也仅需储备半年的经营性现金流出需求。以承德露露2018年数据来看，全年经营活动资金流出20.81亿元，两个经营活动资金流出最大值分别在1季度和4季度，合计也不过才14亿元。

基于上述数据，承德露露货币资金保有量维持在15亿元，已是足够;事实上，该公司在最近三年每个季度末的货币资金保有量，都未曾低于过10亿元。该公司2018年存款利息收入2641.8万元，年化利率低的可怜，与其让货币资金留在银行账户中吃微薄到不能再微薄的利息，倒不如加大分红比例，更有利于股东回报。

不好的方面

再来说承德露露年报中不好的方面，其实这也是显而易见的，就是增长停滞，甚至是“灰犀牛”般的衰退。特别是2018年第3季度和第4季度，营收分别为4.94亿元和4.48亿元，同比上年同期均出现下滑，且第4季度营业额同比减少上亿元、下滑幅度高达近20%;而销售费用支出，同比却没有明显的下滑。

这组数据指向，在2018年第4季度，承德露露凭借原有的销售力度，已经无法避免销售的下滑;但是考虑到前文所述的，该公司或存在故意压货、压低业绩的现象，第4季度的销售下滑也不会是个问题。

同时需要注意的是承德露露的毛利率，下图是公司最近两年的单季度毛利率，从趋势来看不算喜人，这是值得持续关注的。从行业环境来看，目前消费者对于饮料的可选空间越来越大，生产商对于产品提价的难度是很大的;而与此同时，原材料、人工等上涨却难以避免。在这样的上下夹击之下，对于产品本身盈利能力的损害是难以避免的。

此外，承德露露还有个财务数据很有意思。公司在2018年三季报披露，前三季度管理费用支出4688.33万元，而在年报中披露的全年管理费用支出仅为4329.69万元，这对应着该公司在第4季度的单季度管理费用为-358.63万元。很显然，这是不可能的。

力场君认为，这应当是会计科目重分类所致，承德露露将前三季度计入到管理费用中的部分支出，改计入到了主营业务成本中去了。这种判断的理由主要是在于，承德露露第4季度收入4.48亿元，明显低于第3季度的4.94亿元，相差达10%以上;同时主营业务成本第4季度为2.42亿元，相比第3季度的2.41亿元还有所增加。正常情况下，相邻的两个季度毛利率不应当出现这样大的变化，据此力场君猜测是由于会计科目重分类所致。

关键词： 承德露露 增长 停滞