截至2019年1月21日19时，纽约钯金期货主力合约报价徘徊在1332.15美元/盎司附近，逐步远离上周四创下的历史高点1397.4美元/盎司。

多位海外对冲基金交易员向21世纪经济报道记者透露，这背后不排除是中国资本开始对钯金采取获利离场策略。

“过去半年钯金价格飙涨60%，除了避险投资效应与供应短缺引发投机资本炒作外，中国资本也起到推波助澜的作用。”一位熟悉钯金市场动态的业内人士透露，从2017年起，大量中国资本开始涌入钯金市场囤积现货。

究其原因，是中国在2017年实施了被称为“国六”的最新尾气排放标准(下称“国六标准”)，要求2020年7月1日起，所有销售和注册登记的轻型汽车都需符合“国六标准”要求。

“国六标准相当于欧洲2015年正式实施的、全球严格的汽车尾气排放标准。市场普遍预期汽油车的尾气排放催化剂里，载钯量与载铑量将分别提高60%与80%。”上述业内人士透露，大量中国资本闻风而动，在俄罗斯、南非等钯金产地大量囤积现货。

21世纪经济报道记者多方了解到，目前中国资本囤积钯金的主要操作方式，是直接从钯金开采商采购现货为主。究其原因，一是这类场外交易相对隐蔽;二是全球钯金期货交易市场流动性不够高，贸然建立大量多头头寸容易被空头狙击。

中国资本的大举囤货，导致过去一年以来钯金现货价格持续高于期货价格，呈现现货升水局面。截至1月21日，钯金现货徘徊在1388.55美元/盎司，较期货价格高出56.4美元/盎司。

“部分参与钯金囤货的中国资本还嫌涨幅不够大，因为去年以来钯金价格涨幅仅60%，而铑价格涨幅则达到约150%。”上述业内人士指出。但随着钯金与铂金价差持续扩大，越来越多汽车制造商正尝试采取铂金替代钯金作为汽油车尾气排放催化剂。

Sprott资产管理公司首席执行官John Ciampaglia认为，汽车制造商需要至少18-24个月才能采用铂金替代钯金，整个替代使用需要相关制造、技术研发等环节的重新调整。

在John Ciampaglia看来，一旦铂金最终成功替代钯金，无疑将对中国资本囤货算盘构成巨大的冲击。

“在贵金属市场，这种囤货失败案例并不鲜见。”一位美国大型对冲基金经理向21世纪经济报道记者透露，2014年前美国多家对冲基金判断铂金存在供应缺口，在随后三年内大举囤积铂金现货，没料到期间欧洲爆出柴油车尾气排放丑闻引发铂金需求大跌，最终这些对冲基金被迫出售库存止损离场。

中国资本的囤货魅影

“2017年底以来，钯金期货曲线显示现货市场供应持续短缺，表明有资本正大举囤积现货。”一家国际贵金属贸易商向21世纪经济报道记者透露，过去一年间，不少中国资本在南非、俄罗斯等钯金矿区大量采购现货。

“这些资本看中“国六标准”将令钯金需求大幅增加，奇货可居。”上述贸易商说，“甚至有中国资本扬言，囤货策略至少能换来4-5倍的收益。一方面他们采取了杠杆投资，;另一方面中国持续落实‘国六标准’，钯金需求量持续上涨将触发价格高点。”

在他看来，由于中国资本很少在钯金期货市场大举建立多头头寸，因此他们的囤货举动并未被大量对冲基金关注。

上述熟悉钯金市场动态的业内人士向21世纪经济报道记者透露，按照全球两大钯金期货交易市场——纽约商品交易所和东京商品交易所的交易量总和计算，钯金期货90天平均日交易量仅120万盎司左右，远低于黄金交易量，因此中国资本认为若在期货市场建立多头头寸，会被国际资本进行沽空狙击。

“而且中国资本的大举囤货行为，也令钯金市场套利交易几乎无利可图。”上述业内人士分析，以往当钯金现货价格大幅高于期货价格时，海外对冲基金可以在现货市场建立钯金看跌头寸同时，在期货市场建立相应的看涨头寸，锁定价格套利收益，但由于中国资本大举囤货导致钯金现货租赁价格(对冲基金需租借钯金进行沽空)大幅上涨至年化10%以上，令对冲基金感到无利可图而不愿入场。

值得注意的是，目前钯金现货日交易量仅30万盎司左右，同样没有显示中国资本大举入场囤货的迹象。

上述业内人士对此解释称，钯金现货交易多是场外交易形式，因此交易双方无需向交易所汇报自己的交易状况，使中国资本的囤货行踪隐藏得更深。

“过去半年，钯金现货价格从887.12美元/盎司大幅上涨至1388.55美元/盎司，带动钯金期货跟进大幅飙涨，足以显示有资本正在入场囤积现货。市场普遍认为是中国资本大举入场大幅抬高了现货价格。”Aberdeen Standard Investments投资策略主管Maxwell Gold向21世纪经济报道记者透露。据他了解，当前进入钯金市场囤货的中国资本至少有数十亿美元，拥有钯金隐性存库的40%-50%。

国际资本的狙击

在Maxwell Gold看来，随着中国资本的大举涌入，钯金市场的价格泡沫正在悄然形成。

“一方面，过去半年以来钯金价格涨幅超过60%，正吸引越来越多国际资本沽空套利，因此短期内钯金出现10%以上的回落，并不会令市场意外;另一方面，钯金价格持续大幅高于铂金(高出400美元以上)，正吸引越来越多汽车制造商加大技术研发投入，用铂金替代钯金。”Maxwell Gold指出。事实上，两者的替换使用并不少见。比如2011-2017年间，铂金价格明显高于钯金，因此很多汽车制造商就研发技术将钯金作为汽油车辆的尾气排放催化剂。

这项技术也让国际资本倍加兴奋，因为一旦铂金成功替代钯金，他们的沽空狙击策略成功率与回报收益预期都将大幅增加。

21世纪经济报道记者多方了解到，当前国内不少矿业公司已经开始布局铂金，通过收购矿山或签订长期采购铂金协议，一方面押注铂金替代钯金的前景，另一方面也看好氢燃料电池新能源汽车的发展潜力。

更重要的是，不少国际资本认为参与囤货的中国资本高估了钯金在汽车尾气排放领域的使用需求。2017年期间，他们之所以大举囤积钯金现货，一个重要前提是看好中国汽车产业持续快速发展，但去年中美贸易摩擦与宏观经济下行压力加大，正导致国内汽车产业发展增速明显放缓，未来汽车产业发展能否支撑钯金的大量需求，正成为一个未知数。

这也令国际资本相信，一旦钯金需求被高估导致中国资本不得不出售库存，即便未来钯金供应仍短缺，其价格也会持续下跌。

“目前一些中国资本开始选择获利了结离场。”一家对冲基金交易员向21世纪经济报道记者透露。当前不少国际矿业公司与大宗商品投资基金都在私下讨论，中国资本可能重蹈此前囤积锂钴现货的覆辙，此前由于新能源汽车产业得到政府扶持，不少中国资本一度出海四处囤积锂钴现货(锂钴可以作为新能源汽车的电池原材料)，但随着技术更新更多汽车制造商转而使用镍作为电池原料，他们囤货算盘遭遇极大的失败风险。

“当前中国资本还在进入钯金市场，或许令钯金价格不至于出现较大回落。”上述交易员认为。（陈植）

关键词： 资本 囤积 钯金 价格风险