截至2019年1月21日19時，紐約鈀金期貨主力合約報價徘徊在1332.15美元/盎司附近，逐步遠離上周四創下的歷史高點1397.4美元/盎司。

多位海外對沖基金交易員向21世紀經濟報道記者透露，這背后不排除是中國資本開始對鈀金采取獲利離場策略。

“過去半年鈀金價格飆漲60%，除了避險投資效應與供應短缺引發投機資本炒作外，中國資本也起到推波助瀾的作用。”一位熟悉鈀金市場動態的業內人士透露，從2017年起，大量中國資本開始涌入鈀金市場囤積現貨。

究其原因，是中國在2017年實施了被稱為“國六”的最新尾氣排放標準(下稱“國六標準”)，要求2020年7月1日起，所有銷售和注冊登記的輕型汽車都需符合“國六標準”要求。

“國六標準相當于歐洲2015年正式實施的、全球嚴格的汽車尾氣排放標準。市場普遍預期汽油車的尾氣排放催化劑里，載鈀量與載銠量將分別提高60%與80%。”上述業內人士透露，大量中國資本聞風而動，在俄羅斯、南非等鈀金產地大量囤積現貨。

21世紀經濟報道記者多方了解到，目前中國資本囤積鈀金的主要操作方式，是直接從鈀金開采商采購現貨為主。究其原因，一是這類場外交易相對隱蔽;二是全球鈀金期貨交易市場流動性不夠高，貿然建立大量多頭頭寸容易被空頭狙擊。

中國資本的大舉囤貨，導致過去一年以來鈀金現貨價格持續高于期貨價格，呈現現貨升水局面。截至1月21日，鈀金現貨徘徊在1388.55美元/盎司，較期貨價格高出56.4美元/盎司。

“部分參與鈀金囤貨的中國資本還嫌漲幅不夠大，因為去年以來鈀金價格漲幅僅60%，而銠價格漲幅則達到約150%。”上述業內人士指出。但隨著鈀金與鉑金價差持續擴大，越來越多汽車制造商正嘗試采取鉑金替代鈀金作為汽油車尾氣排放催化劑。

Sprott資產管理公司首席執行官John Ciampaglia認為，汽車制造商需要至少18-24個月才能采用鉑金替代鈀金，整個替代使用需要相關制造、技術研發等環節的重新調整。

在John Ciampaglia看來，一旦鉑金最終成功替代鈀金，無疑將對中國資本囤貨算盤構成巨大的沖擊。

“在貴金屬市場，這種囤貨失敗案例并不鮮見。”一位美國大型對沖基金經理向21世紀經濟報道記者透露，2014年前美國多家對沖基金判斷鉑金存在供應缺口，在隨后三年內大舉囤積鉑金現貨，沒料到期間歐洲爆出柴油車尾氣排放丑聞引發鉑金需求大跌，最終這些對沖基金被迫出售庫存止損離場。

中國資本的囤貨魅影

“2017年底以來，鈀金期貨曲線顯示現貨市場供應持續短缺，表明有資本正大舉囤積現貨。”一家國際貴金屬貿易商向21世紀經濟報道記者透露，過去一年間，不少中國資本在南非、俄羅斯等鈀金礦區大量采購現貨。

“這些資本看中“國六標準”將令鈀金需求大幅增加，奇貨可居。”上述貿易商說，“甚至有中國資本揚言，囤貨策略至少能換來4-5倍的收益。一方面他們采取了杠桿投資，;另一方面中國持續落實‘國六標準’，鈀金需求量持續上漲將觸發價格高點。”

在他看來，由于中國資本很少在鈀金期貨市場大舉建立多頭頭寸，因此他們的囤貨舉動并未被大量對沖基金關注。

上述熟悉鈀金市場動態的業內人士向21世紀經濟報道記者透露，按照全球兩大鈀金期貨交易市場——紐約商品交易所和東京商品交易所的交易量總和計算，鈀金期貨90天平均日交易量僅120萬盎司左右，遠低于黃金交易量，因此中國資本認為若在期貨市場建立多頭頭寸，會被國際資本進行沽空狙擊。

“而且中國資本的大舉囤貨行為，也令鈀金市場套利交易幾乎無利可圖。”上述業內人士分析，以往當鈀金現貨價格大幅高于期貨價格時，海外對沖基金可以在現貨市場建立鈀金看跌頭寸同時，在期貨市場建立相應的看漲頭寸，鎖定價格套利收益，但由于中國資本大舉囤貨導致鈀金現貨租賃價格(對沖基金需租借鈀金進行沽空)大幅上漲至年化10%以上，令對沖基金感到無利可圖而不愿入場。

值得注意的是，目前鈀金現貨日交易量僅30萬盎司左右，同樣沒有顯示中國資本大舉入場囤貨的跡象。

上述業內人士對此解釋稱，鈀金現貨交易多是場外交易形式，因此交易雙方無需向交易所匯報自己的交易狀況，使中國資本的囤貨行蹤隱藏得更深。

“過去半年，鈀金現貨價格從887.12美元/盎司大幅上漲至1388.55美元/盎司，帶動鈀金期貨跟進大幅飆漲，足以顯示有資本正在入場囤積現貨。市場普遍認為是中國資本大舉入場大幅抬高了現貨價格。”Aberdeen Standard Investments投資策略主管Maxwell Gold向21世紀經濟報道記者透露。據他了解，當前進入鈀金市場囤貨的中國資本至少有數十億美元，擁有鈀金隱性存庫的40%-50%。

國際資本的狙擊

在Maxwell Gold看來，隨著中國資本的大舉涌入，鈀金市場的價格泡沫正在悄然形成。

“一方面，過去半年以來鈀金價格漲幅超過60%，正吸引越來越多國際資本沽空套利，因此短期內鈀金出現10%以上的回落，并不會令市場意外;另一方面，鈀金價格持續大幅高于鉑金(高出400美元以上)，正吸引越來越多汽車制造商加大技術研發投入，用鉑金替代鈀金。”Maxwell Gold指出。事實上，兩者的替換使用并不少見。比如2011-2017年間，鉑金價格明顯高于鈀金，因此很多汽車制造商就研發技術將鈀金作為汽油車輛的尾氣排放催化劑。

這項技術也讓國際資本倍加興奮，因為一旦鉑金成功替代鈀金，他們的沽空狙擊策略成功率與回報收益預期都將大幅增加。

21世紀經濟報道記者多方了解到，當前國內不少礦業公司已經開始布局鉑金，通過收購礦山或簽訂長期采購鉑金協議，一方面押注鉑金替代鈀金的前景，另一方面也看好氫燃料電池新能源汽車的發展潛力。

更重要的是，不少國際資本認為參與囤貨的中國資本高估了鈀金在汽車尾氣排放領域的使用需求。2017年期間，他們之所以大舉囤積鈀金現貨，一個重要前提是看好中國汽車產業持續快速發展，但去年中美貿易摩擦與宏觀經濟下行壓力加大，正導致國內汽車產業發展增速明顯放緩，未來汽車產業發展能否支撐鈀金的大量需求，正成為一個未知數。

這也令國際資本相信，一旦鈀金需求被高估導致中國資本不得不出售庫存，即便未來鈀金供應仍短缺，其價格也會持續下跌。

“目前一些中國資本開始選擇獲利了結離場。”一家對沖基金交易員向21世紀經濟報道記者透露。當前不少國際礦業公司與大宗商品投資基金都在私下討論，中國資本可能重蹈此前囤積鋰鈷現貨的覆轍，此前由于新能源汽車產業得到政府扶持，不少中國資本一度出海四處囤積鋰鈷現貨(鋰鈷可以作為新能源汽車的電池原材料)，但隨著技術更新更多汽車制造商轉而使用鎳作為電池原料，他們囤貨算盤遭遇極大的失敗風險。

“當前中國資本還在進入鈀金市場，或許令鈀金價格不至于出現較大回落。”上述交易員認為。（陳植）

關鍵詞： 資本 囤積 鈀金 價格風險