中国网科技1月20日讯（记者 李婷）对赌压力下，德盈控股国际有限公司（下称“德盈控股”）终于实现上市梦。1月17日，德盈控股（02250.HK）在港交所挂牌上市，开盘2.6港元/股，首日收涨16.59%，目前总市值超20亿港元。

德盈控股或许对大众而言稍显陌生，其更广为人知的是IP——B.Duck小黄鸭，常常出现在家居生活用品、服装配饰、玩具、婴幼儿个人护理、电子产品、文具等商品上。IP授权和周边产品售卖业务撑起了德盈控股的商业版图，并将公司送上了港交所上市。但上市不是终点，德盈控股高度依赖单一IP，未来还将面临持续增长和盈利等挑战。

“吸金”的鸭子增长乏力

1992年，一艘从中国开往美国的货船上满载着小黄鸭玩具，在远渡重洋途中遇到海上风暴，集装箱破裂，28800只小黄鸭开启长达15年的奇幻漂流记。可爱的小黄鸭引起广泛关注，圈粉无数。

受到小黄鸭灵感启发，相关的创作应运而生。2005年，设计师出身的许夏林为一双儿女设计了浴盆玩具卡通小黄鸭，打造了“Bathing Duck”（B.Duck）形象。首款小黄鸭浴室主题产品——防水收音机推出后，在日本及欧洲地区热销。

随后许夏林开始推进小黄鸭的商业化进程。受父母经营玩具代工厂影响，许夏林迈出的第一步便是开设玩具工厂，围绕B.Duck开展零售业务。2010年开启授权业务，2015年上线电商业务。德盈控股在招股书中称，其建立的业务模式涵盖角色品牌业务的整个价值链，包括角色设计及开发、角色授权、以角色为特色的商品推销以及角色推广及营销。

虽然业务模式不断拓展，但2018年至2020年期间，德盈控股营收增长乏力，分别为2亿港元、2.4亿港元和2.3亿港元，2021年上半年收入为1.2亿港元。对应报告期内，电商及其他业务的收益占比从68%回落至52%，角色授权业务的收益占比略有提升，从32%增长至48%。

电商业务主要是在天猫和唯品会渠道销售服装、包袋等产品，德盈控股通过电商及其他业务旗下电子平台售出超过7400个SKU。2021年上半年，该业务的毛利率达到57%。

角色授权业务具体分为商品授权、实景娱乐授权、内容及媒体授权、推广授权及设计咨询五种服务类型，德盈控股被授权商（不包括授权代理）累计达到366名。

德盈控股方面强调，公司未来的业务不会过于依赖B.Duck。其认为，凭借B.Duck的受欢迎度及其成熟的庞大粉丝群，公司商业化推出新角色以扩大角色组合，从而减少对任何单一角色、人群、产品类型、地理位置及销售渠道的依赖。但目前B.Duck仍然贡献了主要营收，占角色授权业务同期收益80%左右。公司另外创作出的25个角色，即B.Duck的家族成员及朋友，包括Buffy、B.Duck Baby、Dong Duck及Bath’N Duck等名气和营收规模远不及公司头号IP。

依靠轻资产模式运作，德盈控股整体业务保持高毛利率水平，2018年至2021年上半年分别为65%、69%、76%和78%。

已售存货成本和雇员福利开支为主要经营成本，前者在报告期内支出占当期经营开支总额的39%、38%、34%、34%及29%，后者占比为24%、26%、26%及31%，二者合计占比为60%左右。

对赌上市考验盈利能力

德盈控股的上市之路并不顺利。早在2019年3月，其就曾申请港交所创业板上市，而后以撤回申请告终。2021年，德盈控股再次启动上市步伐，5月向港交所主板递交招股书，申请失效后，次日再次递表，直到今年年初完成上市。

迫切寻求上市背后，德盈控股背负着对赌压力。2021年4月，德盈控股曾获得来自Wisdom Thinker及万通的融资，但代价是在附加协议中设定了德盈控股2021年和2022年最低利润目标分别为7500万港元和8500港元，并在2022年4月14日前实现上市，否则须按每年8%总回报率进行股份回购。

曲折上市后，德盈控股仍然面临盈利压力。2018年至2021年上半年，归属于母公司股东利润分别为986万港元、2410万港元和5455万港元和1746万港币，经调整纯利分别为1400万港元、3290万港元、5980万港元和2560万港元。以2021年上半年的利润水平来看，距离7500万港元的年度目标存在较大差距。

德盈控股在招股书中称，公司的经营业绩存在季节性波动，电商及其他业务通常在第四季度获得更高销售额，角色授权业务通常在下半年获得较高授权金收入。

IPO前，许夏林持股75.36%，华侨城通过华昌持股9.5%，王氏国际通过崇丰持股9.04%，恒基地产董事长李家杰通过Wisdom Thinker持股2.66%。

德盈控股本次IPO发行价位于此前招股区间下限2.05港元，无基石投资人参与认购，约募资2.46亿港元。按计划，德盈控股拟将募资所得用于提升公司知识产权角色的品牌形象及知名度、建立“粉丝平台”、加强线上销售渠道等，9.2%的募资将用于偿还债务。

作为国内IP的先行者，B.Duck小黄鸭问世16年以来占据的市场份额仍然有限。招股书中援引弗若斯特沙利文报告，德盈控股是中国第二大国内角色知识产权公司，按2020年的角色授权收益计，德盈控股中国所有角色知识产权公司中排名第五，市场份额约为2.4%。按照中国角色知识产权产品电商市场的销售额统计，2020年的市场份额约为0.6%。

当前潮玩IP赛道处于快速增长期，根据弗若斯特沙利文预测，中国潮玩市场规模达763亿元，2019~2024年复合年增长率为29.8%。近年来明星企业顺势而起，泡泡玛特市值约600亿港元，是德盈控股的近25倍。行业红利下，不断吸引新的企业入局，新的IP崛起，行业竞争愈发激烈，德盈控股IP的吸金能力将遭到持续考验。

关键词： 德盈控股对赌压力下曲折上市 营收增长乏力高度依赖B Duc