中新经纬12月28日电 题：需警惕新一轮全球金融周期溢出效应

作者 高占军 国家金融与发展实验室特聘高级研究员、原中信证券(行情600030,诊股)董事总经理

2021年美元指数大涨，但人民币表现更加亮眼：继2020年人民币兑美元升值6.1%后，截至2021年12月27日再升2.5%。升值固然体现了信心，然而在又一轮全球金融周期下，作为对外投资总头寸超过9万亿美元(截至2021年6月末)的国际债权人，同时还有高达2.7万亿美元的外债，中国如何妥善管理其对外资产和偿债风险，责任重大。

美元指数劲升，但人民币更强

2021年美元指数(DXY)大涨，从年初的89.9猛升至年底的96.1，幅度高达6.8%。与各主要货币相比，美元兑英镑升值1.6%，兑欧元升值7.3%，兑日元升值甚至达两位数，至10.8%(见图表1)。

图表1 全球主要货币币值变动一览（数据来源：中国人民银行、Wind、Wall Street Journal）

那么若美元与人民币比，会如何呢？数据显示，虽美元指数走强，但人民币表现却更加亮眼：2021年初1美元兑人民币6.53元，到年底仅为6.37元，也就是说，人民币继2020年兑美元升值6.1%之后，2021年再升2.5%(见图表1和图表2)。

图表2 人民币强者恒强（数据来源：Wind，中国人民银行）

在笔者看来，人民币之所以强者恒强，归结起来原因有四：一是中国政策稳健、监管加强，导致金融条件趋紧，中美利差可观；二是通胀水平较美国低；三是疫情受控，经济稳定，出口强劲；四是对外开放成效显著，国际收支资本和金融帐户平衡。

升值固然体现了信心，然在又一轮全球金融周期下，未来应避免本币高估以有效防范风险。

警惕新一轮全球金融周期溢出效应

笔者认为又一轮全球金融周期已经开启。那么，何谓全球金融周期？简言之，它指的是受若干因素影响，在资本流动、资产价格和信贷增长方面会出现某种同步变化，而资本流动的激增和收缩、资产价格的繁荣和萧条，经常带有周期性质。信贷流入较多国家的资产市场对全球周期更为敏感?！叭蚪鹑谥芷凇闭飧鍪跤锏某鱿制涫挡⒉痪迷?，最早提出者是伦敦经济学院教授、法国人埃莱娜·雷伊(Hélène Rey)，她于2013年在著名的美国杰克逊霍尔(Jackson Hole)货币政策年会上以“全球金融周期与货币政策独立性”为题发表演讲，自此被广泛使用。

进一步看，究竟什么是全球金融周期的决定因素？雷伊认为是中心国家、尤甚是美国的货币政策。虽然对她这一“美国货币政策决定全球金融周期”的观点学术界尚存争议，但在现实的金融世界却似乎早成共识。

据笔者统计，美国货币政策最近八年刚好完成了一个大周期：紧缩阶段始于2013年12月宣布缩减购债，次年10月份将购债规模减至零，之后，自2015年12月至2018年12月加息九次，将联邦基金目标利率由0-0.25%提高到2.25%至2.5%；宽松阶段自2019年7月始，连续五次降息将利率下调至0-0.25%，并重启量化宽松，将美联储资产负债表规模由4.3万亿美元剧增至8.6万亿美元。

如今，这个完整周期正式宣告结束，另一个周期开启：继11月4日启动缩减购债(taper)进程，12月16日又宣布加快taper节奏，并以其著名的“点阵图”预期2022年和2023年可能各加息三次。英国不甘示弱，更于12月17日率先打开加息大门，将基准利率从0.1%上调至0.25%。相比之下，欧央行虽表现温和，但也于12月17日决定2022年3月份如期退出其为对抗疫情所推出的大流行紧急资产购买计划(PEPP)。

其一，美国此轮货币紧缩周期开启时点十分敏感。新冠疫情暴发后，各国通过货币与财政政策注入了天量流动性，导致金融条件极度宽松，杠杆率飙升，资产价格猛涨。其二，国际货币基金组织(IMF)在10月份的《世界经济展望》报告中，下调了2022年经济增速，不少经济体处境艰难。其三，短期内疫情仍难受控。

在上述不利条件下，若主要经济体收紧货币政策，全球金融条件将立即趋紧，其溢出效应不容忽视。近期，美元加速升值、利率上涨和信用利差扩大，便是迹象。受影响最大的将是新兴市场和发展中国家，尤其是那些经济滑坡、债务沉重、财政压力巨大而疫情难控的低收入经济体。

针对主要发达经济体货币政策转向，一些国家已开始收紧货币，以防止资本外流、本币贬值和通胀加剧。据笔者不完全统计，2021年迄今已有23个国家共加息76次，其中俄罗斯、巴西和匈牙利分别加息7次，不少还声称2022年将进一步加息；此外，澳大利亚中止了收益率曲线控制政策，新加坡则上调了汇率升值幅度。虽然很多亚洲国家未紧缩货币，包括日本，但2022年会否跟进是一个重要看点(见图表3)。

图表3 新一轮全球金融周期开启引爆加息潮（数据来源：笔者根据各经济体央行网站、Bloomberg和Wall Street Journal的有关数据整理。）

作为最大的发展中国家，中国货币政策未紧反松：于12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，12月20日将1年期贷款市场报价利率(LPR)从3.85%下调至3.80%，旨在稳需求、稳供给与稳预期。

以上分析表明，世界各经济体所呈现的利率大分化趋势及背后所潜藏的诸多悬念，正为这新一轮全球金融周期烙下鲜明印记。在此复杂环境下，中国如何根据形势变化妥善应对，显然意义重大。(中新经纬APP)

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