近期，在興業銀行、興業證券聯合主辦的上市公司合作發展峰會上，星石投資董事長江暉做了主題演講。江暉說，“這是我從業20年來最好選公司的時候。因為好公司就在那里擺著，而且每年增長30%、50%，雖然貿易戰、去杠桿導致短期股價下跌，但沖擊是短期的，長期來看機會很好。”

江暉認為，持有價值成長股在2018-2020年將是最好的投資方向，這些公司不但成長性好，而且從PEG指標看估值合理。

中國經濟正從人口紅利轉向人才紅利，中國擁有800萬廉價又勤奮的工程師，這是中國未來10-15年能夠超越美國的基礎，也是新經濟崛起的條件。同時，在全球產業鏈中，中國正走向“微笑曲線”的兩端，獲取“研發”和“品牌”的高附加值。

壓制股市的變量弱化，經濟、政策、估值都在筑底，下半年A股市場會比上半年好。本來價值成長股表現就不錯，只是受去杠桿、貿易戰的影響而震蕩。近期政策方向微調，將對沖內外部的壓力——價值成長股又會踏上新的征程。

江暉還表示，中長期看好四條投資主線，第一，制度變革，如醫藥生物行業等;第二，技術領先，如互聯網、高端制造業、新能源汽車產業鏈等;第三，模式創新，如線上線下融合的新零售等;第四，品牌壟斷的大眾消費品。

以下是星石投資董事長江暉演講的全文，以饗讀者：

2018年我們的中期策略是繼續持有價值成長股。在過去的2016、2017年股市最好的是價值股，但是到了2018年，切換到價值成長股是更好的選擇。

為什么這么說?因為2011年開始經濟一直下滑，到2016年見底，2016、2017年經濟止跌向上，在這種情況下，價值股能夠漲幾倍，但是2018年再持有這些價值股，他們的成長性在哪里呢，成長性變弱了，再買這些公司估值的錢賺不到了，投資收益很一般。而中國經濟未來方向是真正有科技競爭能力的、模式創新的好公司，如果持有這些公司，每年業績上升30%、50%，甚至更多，那你能夠享受到業績成長的錢。

另一方面，這些股票跟前一輪炒作的科技股不一樣，之前是概念，沒什么業績，所以在股災里面下跌，但是我們中國有一批好的成長股，他們正在成為世界級的好公司，或者說能跟世界巨頭競爭的公司。這些公司不但成長性好，而且按照PEG看估值合理。如果這些公司每年增長30%的話在30倍市盈率，增長50%的話在50倍市盈率，都是有價值的。

所以，未來持有價值成長股，在2018-2020年將是最好的投資方向。

我今天想展開分析一下我們的研究過程。

目前來看，中國經濟未來總體的GDP增長是橫著的，既不會上、也不會下，來回波動。像最近中美貿易戰，政策方向會放松一些，如果經濟上去了就會去杠桿，所以整體來說經濟就是橫著的。如果只看這個的話，股市沒什么好投資的。

現在進入了新的發展階段，中國經濟進入了高質量發展階段。這并非是現在才開始的，而是已經延續了好多年。L型的經濟走勢中，投資應該把握好經濟結構調整的長期趨勢。我們有個指標，就是高技術制造業占制造業的比例，2012年只有10%，而到2018年上半年已經占到17%。這才是我們做股票未來的方向。

我們再舉一些感性的例子，15年前調研上市公司，有些公司自己沒有技術、僅做代理，價值量不大。而今天我們調研上市公司，很多公司都是令人驚訝的，他們正在和國際巨頭PK。有的上市公司生產的東西在全球排名前十，有的上市公司的技術突破能和全球前幾的公司能正面競爭。

原因是我們正在從人口紅利轉向人才紅利。我們的人口紅利在2010年早就結束了，但是我們的人才紅利越來越高，大學生畢業人數2001年是100萬到現在是800萬，這個數量增長了8倍，我們擁有大量質優價廉的工程師。東南亞國家從量上、歐美發達國家從價格上都沒法比擬。

我前幾天出差到杭州，不小心走到螞蟻金服樓下，他們晚上通宵亮燈，下面都是年輕的大學畢業生在溜達，他們在加班。這些工程師，才是未來我們走高質量發展道路的基礎。就像我們過去靠人口紅利一樣，現在我們有大量工程師人力成本較低又很勤奮，這是全世界都無法跟我們媲美的。所以這是中國未來10-15年能夠超越美國的基礎。

中國具備新經濟崛起的技術條件，因為企業的研發投入意識增強。過去我們搞的都是組裝代工，但是現在是搞研發。以前中國的代工企業，靠零部件賺加工費，國際企業賺90%的錢。以智能手機為例，蘋果等賺走了90%的錢，但是，現在以華為代表的中國企業從零部件到整機，賺了全部的錢，我們不僅要把海外品牌趕出中國市場，我們還要進軍全球，現在印度最火是小米，俄羅斯最火是華為。

從A股來看，上市公司的研發投入規模也在迅速擴大，全部上市公司研發支出從2013年的1981.6億元，飆升到了2017年的5776億元，4年擴大了近2倍，年化復合增速達到了30%，A股上市公司中，研發支出占比營業收入超過10%的上市公司，從2013年的141家，提高到了2017年的258家。

另外，在品牌、渠道上，我們也在超越國外的對手，因為我們的售后服務好，有問題馬上去檢修了，很快就恢復了，但是外國的產品沒服務，打個電話沒回應。中國的各行各業正在超越國際巨頭公司。

為什么特朗普要打貿易戰?因為特朗普著急了，針對中國制造2025規劃，打貿易戰，他們害怕我們的高端產業，我們有那么多好公司。

第一越南等東南亞國家無法生產這些高端產業的東西，第二歐美這些國家能夠生產，但是不愿意，他們的工人成本太高，我們中國的工程師又勤奮成本又低。所以我們不用擔心他們加關稅。征收關稅短期來看是沖擊，但是長期來看影響不大，因為我們可以通過直接對美國提加關稅，和匯率貶值來抵消。

我認為，這是我從業20年來最好選公司的時候。因為好公司就在那里擺著，而且每年增長30%、50%，雖然貿易戰、去杠桿導致短期股價下跌，但沖擊是短期的，長期來看機會很好。

現在主要影響市場的因素：第一，貿易戰。第二，去杠桿的影響比較大，對股市壓力大。

上半年M2、社融都下來了，資金面比較緊張。去杠桿我認為是兩個階段，第一個階段，去年下半年的金融去杠桿，力度比較大，國債、無風險收益漲到4%，第二階段，今年開始進入實體去杠桿，國債收益率從4%降到3.5%，信用違約越來越多，對股市有沖擊。但我們預期國內政策也將支撐股市。最近國務院定調下半年宏觀調控，財政政策更積極，貨幣政策松緊適度。

我認為下半年市場會比上半年好，本來價值成長股表現就不錯，只是因為去杠桿、貿易戰的影響導致震蕩。近期貨幣政策邊際放松的方向得到進一步確認，前期偏緊的財政政策也有可能邊際寬松，這將對沖內外部壓力，價值成長股又會踏上新的征程。

而且現在A股估值確實很低，具備了明顯的底部特征。目前無論是從絕對估值水平、低估值的個股分布、以及換手率，已經接近、甚至低于過去歷史4次大底(2005年的998點、2008年的1664點、2013年的1850點和2016年的2638點)。

我們主要關注四條投資主線。

第一，制度變革，如醫藥生物行業等，去年到現在推出一系列改革措施，主要包括鼓勵創新、仿制藥一致性評價、兩票制等，醫療保障局的設立，醫藥、醫療、醫保“三醫聯動”改革的監管脈絡進一步清晰，整體盈利增速提升，所以今年醫藥股表現好。制度慢慢變現，而且中國進入老齡化社會，醫療服務變得很重要。

第二，技術領先，如互聯網、高端制造業、新能源汽車產業鏈等。市場出現一批令我們很驚訝的公司，這些公司重點體現在技術領先的行業里面，以前老外是前幾名，但是我們有些公司正從生產中端產品變為生產高端產品，而且我們服務很好，業績增速很快，還有些公司收購一流公司，外部的技術加上中國的廉價工程師，所以我們在高端制造業上正出現一批好公司。比如新能源汽車產業鏈，我們在主要核心零部件占世界前幾名，我們有這么多工程師在努力工作，中國汽車正占據技術的制高點。

第三，模式創新，如線上線下融合的新零售等。現在中國幾大互聯網巨頭的市場份額越來越高，行業正從分散到集中。

第四，品牌壟斷的大眾消費品，包括白酒、乳制品、紡織服裝、家具行業等，隨著消費升級逐步下沉、線下渠道加速下沉，它們將拓展更大的市場空間。

總之，我們看好價值成長股，我們對代表價值成長的公司越來越有信心，通過中長期投資一定能夠獲得好收益。

 

關鍵詞： 價值 紅利 估值